我们认为国际原奶供需调整进入尾声，全脂奶粉价格周期性上行有望在2015年下半年到来。而国内乳制品企业大包粉去库存基本完成叠加国际原奶价格周期性上扬，国内生鲜乳价格今年年底或明年上半年有望迎来反弹，反弹幅度在20%左右;但是长期来看进口催化产业结构升级，国内原奶价格中枢有望降低。

大包粉去库存基本完成叠加国际原奶价格周期性上扬，国内生鲜乳价格有望迎来周期性反弹。(1)需求端基本稳定，供给端呈现下滑趋势，国际原奶价格有望迎来反弹。根据恒天然公布数据显示，2014-15下半产季新西兰奶牛捕杀数量同比去年增加15万头，直接将导致2015-16产季高峰时期泌乳牛头数同比上一产季至少减少1%左右。新西兰存栏量增速变化是价格周期拐点的重要信号，参考历史经验，我们估计此次反弹幅度在80%以上，在1-2年内，全脂奶粉的拍卖价格有望达到3500美元/吨。

大包粉去库存叠加国际原奶周期性上涨，国内生鲜乳价格有望企稳反弹：伴随着国际全脂奶粉价格企稳并有望周期性上涨，国内外原奶价格的剪刀差缩小;同时草根调研数据显示国内乳制品企业的大包粉库存有望在今年年底完成消化，而再次大规模囤积大包粉的可能性不大。国内原奶的需求会迎来阶段性的恢复，国内的生鲜乳价格有望企稳反弹。但是考虑到国内大型牧场预计到2017年总规模将增加23%，产能迎来集中释放期。此次反弹的幅度可能较小，预计周期性上行的幅度会在20%左右。

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